－ 這是 海豚投研 的第 357 篇原創(chuàng)文章 －

無(wú)論是上市還是發(fā)財(cái)報(bào)，滴滴總想悄無(wú)聲息，但總是事與愿違，比如：

a． 2021年6月底踩點(diǎn)上市引發(fā)跨境數(shù)據(jù)安全和VIE監(jiān)管風(fēng)暴；

b． 2021年12月份冷不丁在發(fā)布二、三季度財(cái)報(bào)的前夕，還發(fā)了一個(gè) “騷操作” 退市大法：從紐交所退市，但不同于以往中概退市時(shí)候采用的管理層發(fā)起收購(gòu)要約，以特定價(jià)格收回中小股東持股，而是選擇美股退市后再另外上市，讓美股 ADS 的持倉(cāng)轉(zhuǎn)為新上市地的流通股，市場(chǎng)擔(dān)心其他中概股效仿，又拉著中概跌了一波。

c． 這周末又毫無(wú)征兆地發(fā)了四季度財(cái)報(bào)，而這次財(cái)報(bào)大概率也是滴滴退市前的最后一次答卷，因?yàn)轳R上5月23日就會(huì)召開(kāi)臨時(shí)股東會(huì)來(lái)對(duì)紐交所主動(dòng)退市決議進(jìn)行投票。

而這次私有化決議之后，對(duì)于上市后買(mǎi)了滴滴流通股的人而言，很可能的情況是不割虧著，但100億美金“白菜價(jià)”上割肉，又心有不甘，所以很有可能由二級(jí)市場(chǎng)的投資人被動(dòng)變成一級(jí)市場(chǎng)投資人，等滴滴折騰再上市。

那么滴滴護(hù)城河到底如何？真值得被拖到一級(jí)市場(chǎng)陪跑一遭嗎？海豚君從四季度財(cái)報(bào)來(lái)看一下：

總數(shù)上，四季度公司收入408億，同比萎縮13％；經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)依然嚴(yán)重虧空81億；而凈利潤(rùn)只虧了不到2億。利潤(rùn)數(shù)據(jù)似乎斷節(jié)嚴(yán)重，而其實(shí)這個(gè)季度有兩個(gè)混淆視聽(tīng)的問(wèn)題，先拿來(lái)說(shuō)一下：

1． 四季度公司對(duì)一起失敗收購(gòu)案的反噬——2018年對(duì)巴西共享出行平臺(tái)99出租的收購(gòu)做了一次性商譽(yù)和無(wú)形資產(chǎn)減值， 不考慮28億的減值，實(shí)際經(jīng)營(yíng)虧損53億，看上去好看一點(diǎn)點(diǎn)；

2． 四季度公司確認(rèn)了一筆83億的投資收益，主要是因?yàn)橥顿Y的東南亞版“滴滴＋美團(tuán)＋支付寶”的集合體Grab美股上市，估值大幅溢價(jià)，這個(gè)投資收益大幅拉高了凈利潤(rùn)表現(xiàn)，不考慮這兩個(gè)因素，實(shí)際凈虧是57億。

排除這些干擾項(xiàng)后，我們看一下全面體現(xiàn)監(jiān)管影響的四季度業(yè)績(jī)實(shí)際情況（滴滴是7月中旬全面下架滴滴系A(chǔ)PP，因此四季度開(kāi)始監(jiān)管影響全面體現(xiàn)）：

1． 滴滴主心骨——國(guó)內(nèi)出行交易量和交易額，在無(wú)疫情影響的情況下，首次出現(xiàn)同比下滑，下滑幅度均為11％。

2． 在過(guò)冬保命的整體運(yùn)營(yíng)思路下，國(guó)際業(yè)務(wù)（出行與外賣）的交易量和交易額增速快速滑坡，四季度只有30％＋；

3． 走過(guò)三季度的手足無(wú)措，四季度滴滴稍微穩(wěn)住陣腳，國(guó)內(nèi)出行雖然延續(xù)了三季度以來(lái)的補(bǔ)貼，但司機(jī)端的補(bǔ)貼小幅收窄，最終從司機(jī)補(bǔ)貼微降＋自身運(yùn)營(yíng)杠桿，擠牙膏式的擠出來(lái)了8．5億的利潤(rùn)（經(jīng)調(diào)整EBITA——在經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)基礎(chǔ)上加回了股權(quán)激勵(lì)、攤銷和減值費(fèi)用），相比三季度勉強(qiáng)的盈虧平衡還有了一些進(jìn)步；

4． 國(guó)際和創(chuàng)新兩個(gè)仍在“播種期”的業(yè)務(wù)已經(jīng)不要狂奔，只在乎保命：國(guó)際業(yè)務(wù)收入絕對(duì)值增長(zhǎng)的情況下，虧損絕對(duì)值保持了基本穩(wěn)定；而新業(yè)務(wù)明顯在戰(zhàn)略收縮——無(wú)論收入還是虧損金額都在下降；

5． 這個(gè)季度經(jīng)營(yíng)流出10多億，比上個(gè)季度的60億大幅收窄，勤儉節(jié)約之后似乎現(xiàn)金壓力少了一些；目前公司賬上剔除短期貸款后的現(xiàn)金／類現(xiàn)金＋短期投資凈額大約500億，對(duì)應(yīng)這個(gè)季度現(xiàn)金流出53億，只能說(shuō)中短期勉強(qiáng)夠用。

整體上來(lái)看，失守的單量可以看做是滴滴冒失上市之后最響亮的“哀嚎”，但在監(jiān)管雙管齊下（壓死APP下載、打散競(jìng)爭(zhēng)格局，行政約束滴滴網(wǎng)約車抽成），滴滴四季度的表現(xiàn)并不算“潰不成軍”，運(yùn)力優(yōu)勢(shì)讓滴滴具備一定平臺(tái)經(jīng)濟(jì)的經(jīng)營(yíng)壁壘。

而且在內(nèi)外緊縮、拼死保命的經(jīng)營(yíng)思路下，滴滴現(xiàn)金流霍霍流出的狀態(tài)有了小幅改善，加上目前的現(xiàn)金儲(chǔ)備，中短期還能撐一段時(shí)間，也許能熬到再次上市。

而接下來(lái)的4月28號(hào)是公司確定哪些股東在5月23日退市決議中能夠擁有投票權(quán)的最后一天。也就是說(shuō)，如果你手里還有滴滴流通股，而且想明白了即使是100億美金估值，也不愿意跟著滴滴變成一級(jí)市場(chǎng)投資者的話，大概率就得在28號(hào)之前拋掉籌碼了。

PS：由于滴滴的自營(yíng)網(wǎng)約車、POP線上約車記錄方式相對(duì)比較復(fù)雜（滴滴業(yè)務(wù)細(xì)分可參考下圖），感興趣的可以先回溯一下海豚君在上市之際寫(xiě)的兩篇深度研究《滴滴代價(jià)太慘重，可惜沒(méi)有后悔藥》、《扒開(kāi)滴滴的出行理想國(guó)》、《七百億滴滴：值還是不值？》

資料來(lái)源：滴滴招股書(shū)，長(zhǎng)橋海豚投研整理

以下我們具體來(lái)看看：

1． 國(guó)內(nèi)出行：?jiǎn)瘟渴��?/strong>

滴滴披露的全球核心交易額主要包括了①國(guó)內(nèi)出行（85％左右）和②國(guó)際業(yè)務(wù)（出行＋外賣：15％左右）。

四季度監(jiān)管下架APP的處罰影響全面體現(xiàn)出來(lái)，國(guó)內(nèi)出行交易額同比增速?gòu)纳霞径鹊耐�滯狀態(tài)，直接轉(zhuǎn)為下滑11％。

數(shù)據(jù)來(lái)源：滴滴財(cái)報(bào)、長(zhǎng)橋海豚投研整理

由于國(guó)內(nèi)打車交易額增長(zhǎng)基本全仰仗單量增長(zhǎng)，四季度之所以交易額明顯下滑，主要是單量同比下滑了11％，單均金額基本不動(dòng)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：滴滴財(cái)報(bào)、長(zhǎng)橋海豚投研整理

數(shù)據(jù)來(lái)源：滴滴財(cái)報(bào)、長(zhǎng)橋海豚投研整理

另外，國(guó)際業(yè)務(wù)這個(gè)季度增速放緩也比較明顯，同比從60％的增速快速掉到31％，主要也是因?yàn)閱瘟吭鏊俜啪徝黠@。

總收入上，由于國(guó)內(nèi)出行占了滴滴收入的絕對(duì)體量（90％＋），國(guó)內(nèi)出行單量下降＋變現(xiàn)率下降，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)出行收入同比下滑了15％，進(jìn)一步拖累總收入同比下滑13％，總額408億。

數(shù)據(jù)來(lái)源：滴滴財(cái)報(bào)、長(zhǎng)橋海豚投研整理

數(shù)據(jù)來(lái)源：滴滴財(cái)報(bào)、長(zhǎng)橋海豚投研整理；

注：這里的抽傭率定義為平臺(tái)銷售額／GTV，其中平臺(tái)銷售額為GTV減去對(duì)司機(jī)和合作伙伴（外賣商家、配送服務(wù)商）的支出；在國(guó)內(nèi)網(wǎng)約車業(yè)務(wù)部分，網(wǎng)約車銷售額與網(wǎng)約車收入（GTV－稅費(fèi)－消費(fèi)者激勵(lì)）不是一個(gè)概念。