百濟神州，迎來歷史性時刻。

近期，百濟神州A股市值突破3107億，其以27億元的微弱優(yōu)勢超越傳統(tǒng)巨頭恒瑞醫(yī)藥，晉升為新的“醫(yī)藥一哥”。

過去，恒瑞醫(yī)藥以“仿制+創(chuàng)新”齊頭并進(jìn)的模式穩(wěn)坐醫(yī)藥“一哥”寶座數(shù)年，但在醫(yī)藥周期之下，恒瑞醫(yī)藥開始被創(chuàng)新藥龍頭百濟神州超越。

實際上，超越的背后是技術(shù)帶來的變革。成立于2010年的百濟神州前景廣闊。

在藥企普遍采用“仿制+創(chuàng)新”模式的背景下，百濟神州卻通過“創(chuàng)新+全球化”模式大放異彩，憑借自主研發(fā)的澤布替尼等創(chuàng)新藥，百濟神州已經(jīng)成功撬動了國際市場。

資料顯示，截至2024年，由百濟神州研發(fā)的澤布替尼，全球銷售額已經(jīng)達(dá)到了13億美元，這也是首個國產(chǎn)“十億美元分子”。

不過，雖然頭頂眾多光環(huán)，但這位新“醫(yī)藥一哥”盈利問題仍然是一個重要制約。

據(jù)財報顯示，2021年至2023年期間，百濟神州分別虧損97.48億、136.4億和67.16億，三年累計虧損達(dá)301.04億元。作為對比，市值被超越的恒瑞醫(yī)藥則沒有盈利難題，同期分別實現(xiàn)凈利潤45.3億、39.06億和43.02億。

當(dāng)然，百濟神州在2025年初宣布預(yù)計實現(xiàn)經(jīng)營利潤轉(zhuǎn)正，但在具體數(shù)據(jù)還未出爐之前，能否盈利，能否持續(xù)盈利都存在著巨大的不確定性。

從本質(zhì)來講，百濟神州之所以能得到資金的追捧，主要基于其強大創(chuàng)新能力所帶來的美好預(yù)期。然而，如今百濟神州的股價已經(jīng)大漲，市值甚至超越了恒瑞醫(yī)藥，如果想要坐穩(wěn)“醫(yī)藥一哥”的位置僅憑預(yù)期遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，百濟神州還是要解決盈利問題才行。

成為“醫(yī)藥一哥”

百濟神州崛起的背后，是一部中國創(chuàng)新藥企打破行業(yè)桎梏的進(jìn)化史。

從2010年成立到2025年超越，百濟神州用15年的發(fā)展歷程顛覆了傳統(tǒng)“仿制+創(chuàng)新”的模式，也宣布了醫(yī)藥“大創(chuàng)新”時代到來。

時間拉回到2003年，被譽為“細(xì)胞凋亡之父”的王曉東，帶著“讓中國患者用上國際水準(zhǔn)的抗癌藥”的初心回國創(chuàng)立了北京生命科學(xué)研究所，這是百濟神州的前身；2010年，王曉東與擁有麥肯錫背景的歐雷強聯(lián)合創(chuàng)立百濟神州，這家傳奇般的藥企正式拉開了帷幕。

在那個仿制藥泛濫的年代，百濟神州選擇了一條“正確但艱難”的道路：主攻血液瘤和實體瘤兩大領(lǐng)域，重點聚焦全球未被滿足的臨床需求。

2013年，當(dāng)國內(nèi)藥企仍熱衷于仿制成熟靶點藥物，百濟神州的首款自主研發(fā)藥物BTK抑制劑（后命名為澤布替尼）正式立項。2019年，澤布替尼獲FDA批準(zhǔn)上市，成為首個“出海”成功的國產(chǎn)抗癌藥，這是百濟神州的里程碑時刻。

對于百濟神州而言，澤布替尼獲FDA批準(zhǔn)上市意義重大，因為百濟神州采用“去CRO化”的研發(fā)模式，和大部分藥企因擔(dān)心資金問題選擇和CRO企業(yè)共同研發(fā)不同，百濟神州選擇自主管理全球臨床試驗，其需要在數(shù)十個國家同步推進(jìn)試驗，且針對歐美患者設(shè)計差異化方案，甚至斥資建立自主臨床數(shù)據(jù)平臺，每一步背后都需要耗費巨額的資金，還好百濟神州最終成功了。

2023年，澤布替尼通過頭對頭臨床試驗擊敗強生的伊布替尼，成為首個被FDA認(rèn)定為“CLL/SLL最佳療法”的國產(chǎn)藥物。而后，澤布替尼成功打破了歐美在該領(lǐng)域的霸主地位。數(shù)據(jù)顯示，2024年澤布替尼在美國CLL市場占有率飆升至60%，歐洲銷售額同比激增212%。

2024年至2025年，當(dāng)恒瑞醫(yī)藥仍在艱難復(fù)蘇的背景下，百濟神州卻展示出了強大的增長潛力，從營收增速來看，2024年前三季度恒瑞醫(yī)藥的營收增速為18.67%，百濟神州的營收增速卻達(dá)到了48.63%。業(yè)績增速上的差距，令兩者在二級市場上走出了完全不同的表現(xiàn)，截至2月21日，恒瑞醫(yī)藥在2025年的股價漲幅僅為5.19%，而百濟神州的股價漲幅高達(dá)39.11%。

2025年2月21日，百濟神州A股單日大漲8.21%，市值突破3107億，最終以27億元的微弱優(yōu)勢超越傳統(tǒng)巨頭恒瑞醫(yī)藥，成為“醫(yī)藥一哥”。

背后的挑戰(zhàn)

雖然市值超越了恒瑞醫(yī)藥，但百濟神州新“醫(yī)藥一哥”的位置并不牢靠。

一方面，雖然百濟神州具有強大的創(chuàng)新能力，但從產(chǎn)品的營收結(jié)構(gòu)來看，百濟神州其實存在過度依賴明星產(chǎn)品的問題。

資料顯示，百濟神州的營收絕大部分來自核心品種澤布替尼貢獻(xiàn)，2024年前三季度該藥品銷售額18.16億美元，占全部營收的比例為67.7%，第三季度該比例進(jìn)一步提升至68.9%，誠然，澤布替尼確實擁有較強的競爭力，但澤布替尼并非BTK市場獨家產(chǎn)品。

據(jù)媒體報道，全球范圍內(nèi)同類產(chǎn)品還有強生的伊布替尼、阿斯利康的阿卡替尼等。2023年數(shù)據(jù)顯示，強生的伊布替尼全球銷售額達(dá)68.6億美元，阿斯利康的阿卡替尼緊隨其后，全球銷售額達(dá)25.1億美元，而澤百濟神州的布替尼全球銷售額為12.9億美元，僅位居第三位。

整體而言，雖然澤布替尼的實力不俗，但在全球范圍內(nèi)，強生的伊布替尼規(guī)模更大、接受程度更高，百濟神州過于依賴澤布替尼充滿風(fēng)險。

另一方面，雖然百濟神州的營收保持著較高的增速，但其并未實現(xiàn)盈利，這也帶給其巨大的壓力。

資料顯示，百濟神州過去高度依賴外部融資維持經(jīng)營。創(chuàng)立早期，百濟神州引入了高瓴資本等長期投資者，后又通過在納斯達(dá)克、港交所、科創(chuàng)板三地上市繼續(xù)融資，據(jù)不完全統(tǒng)計，通過一二級市場，百濟神州這幾年累計融資接近700億元。

巨額融資的支持下，百濟神州在各項投入上可謂“一擲千金”。據(jù)財報數(shù)據(jù)顯示，2019年至2023年，百濟神州的營收為29.54億元、21.2億元、75.89億元、95.66億元、174.23億元，累計收入396.52億元；但同期百濟神州的研發(fā)費用累計投入就高達(dá)490.34億元，

誠然，在“去CRO化”的研發(fā)模式下，百濟神州走的是一條高投入的道路，然而，隨著體量的壯大，百濟神州不可能一直依賴于外部融資。

近年來，百濟神州已經(jīng)出現(xiàn)了資金壓力。2021年至2023年，百濟神州的期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額分別為258.75億元、201.11億元、150.38億元，2024年3季度末已繼續(xù)下滑至121.80億元。如果不能實現(xiàn)“自我造血”，縱使是明星藥企，但百濟神州的路也走不穩(wěn)。

當(dāng)然，在2025年初百濟神州宣布預(yù)計實現(xiàn)經(jīng)營利潤轉(zhuǎn)正，這意味著其已經(jīng)有實現(xiàn)“自我造血”的可能，但就如上面的內(nèi)容中提到，在具體數(shù)據(jù)還未出爐之前，能否盈利，能否持續(xù)盈利都存在著巨大的不確定性。

對于百濟神州而言，超越恒瑞醫(yī)藥只是開始，想要坐穩(wěn)“醫(yī)藥一哥”的位置，百濟神州還有很長的路要走。

       原文標(biāo)題 : “醫(yī)藥一哥”易主！百濟神州，市值超3100億